Hyperion 发表于 2018-7-29 17:09:42

这些年,我们放过的三次水!(转载)

这些年,我们放过的三次水!——(海通宏观每周交流与思考第278期,姜超等)
摘 要 上周,国务院常务会议称积极财政政策要更加积极,重点聚焦减税降费和稳定基建投资,随后李总理在西藏表示,扩大有效投资加快中西部基础设施建设。而财政部表态更积极的财政政策意味着增加一些政策加法、以及加快政策落地。随后路透社报道央行已放松MPA考核参数,支持银行放贷。与此同时,无论国常会还是财政部都表态不搞大水漫灌,只有央行上周投放了5020亿MLF,创下单次规模的历史新高。事实上,早在15年1月,李总理参加达沃斯论坛时的表态也是“积极财政和稳健货币,不会搞大水漫灌,注重预调微调”,结果在15年2月央行就全面下调了存款准备金率。虽然我们上周对政策的解读是“有放水但没漫灌”,但放水是确定的,而水的流向是不确定的,因此,我们有必要回顾一下历史,来看一下大水漫灌的影响是什么。放水三年一次。回顾过去10年的中国经济政策,可以发现一个非常简单的规律,就是每隔三年左右来一次放水。第一轮放水始于08-09年,当时我们恰好碰到了美国次贷危机,次贷危机引发了全球经济危机,经济不好当然有必要放水了,所以从08年9月开始降息降准,那一轮我们降息5次降准3次,把存款利率下调了1.64%,法定存款准备金率下调了1.5%。第二次放水始于11-12年,好不容易美国经济好了,欧洲经济又因为债务问题出事了,我们又受到影响,经济不好嘛,再放水也可以理解。那一轮我们降息2次降准3次,把存款基准利率下调了0.5%,法定存款准备金率下调了1.5%。第三次放水始于14-15年,这一回欧美经济都好了,但是我们自己的经济不太好,遭遇了三期叠加,包括经济增速换挡、结构调整阵痛、还有消化前期刺激政策,这么多压力导致经济增速下滑,调控政策上表示“不搞大水漫灌”,就是搞搞“喷灌滴灌”,结果是6次降息5次降准,把存款基准利率下调了1.5%,法定存款准备金率下调了3%。而今年是18年,年初以来央行已经三次定向降准,法定存款准备金率下调了1.5%,只是暂时还没有降息,但货币政策转向实际宽松是确定无疑。经济反弹越来越弱。然而,虽然每一次的放水都以稳增长或者保增长为核心理由,但是经济反弹的效果却是越来越弱,从长期来看甚至是无效的。首先,从季度经济增速来看,第一轮放水期间,中国经济增速从6.4%最高反弹至12.2%,反弹幅度接近一倍;而第二轮放水期间,中国经济增速从7.5%最高反弹至8.1%,反弹幅度大约是10%;而在第三轮放水期间,中国经济增速从6.7%最高反弹至6.9%,反弹幅度几乎可以忽略不计。其次,每一轮放水以后经济反弹的持续时间都不长,只有1年左右有效期,过了1年以后经济增速就开始重新掉头向下。最后,从年度增速来看,放水没有改变中国经济增速长期下行的趋势。第一轮放水期间,中国经济增速从08年的9.7%降至11年的9.5%;第二轮放水期间,中国经济增速从11年的9.5%降至14年的7.3%;而第三轮放水期间,中国经济增速从14年的7.3%降至17年的6.9%。所以,以一年时间来看,放水短期有效、但效果也是越来越弱;时间超过一年,放水就会失效。货币越来越多。而在经历过三轮放水之后,最直接的影响就是中国的货币越来越多。在08年的时候,中国的M2总量仅为47万亿,到17年末中国M2总量增长到168万亿,9年的增幅为257%,年均增幅15.2%。但如果只是看M2,其主要增长在08-11年,第一轮放水M2的累积增幅为80%,而在第二、三轮两次放水过程中,M2的平均增幅约为40%,貌似后两次的放水没有那么多。其实不然,因为后面的放水很大一部分通过影子银行在进行,因此货币超发得更加隐蔽,而并未体现在M2当中。而M2所代表的货币是存款,其实只是商业银行的一部分负债。如果我们从商业银行总负债扩张的角度来观察,08年末的负债规模为64万亿,到17年末增加到250万亿,9年的累计增幅接近300%。其中在第一轮放水期间商业银行负债扩张了80%,在第二、三轮两次放水期间负债平均扩张了50%,也就是最近两轮的货币扩张也不小。债务率越来越高。
截止17年末,中国企业部门负债已经达到GDP的153%,处于历史顶峰,而且远高于全球其他国家水平,高债务下企业部门已经失去进一步举债的能力,体现为企业部门融资增速的持续回落。17年末居民部门负债已经达到GDP的55%,同样处于历史顶峰,虽然和发达国家80-100%的水平还有差距,但考虑到我们GDP分配中居民占比较低,以居民负债/居民收入衡量的居民部门债务率已经超过90%,和美国基本相当,其实举债空间也不大了。今年以来的居民部门举债增速就在持续下滑。只有政府部门34%的债务率好像还有提升空间,但是这一债务率仅包含了国债和地方政府债,实际上在过去几年地方政府通过棚改贷款、平台贷款、城投债、PPP、融资租赁等方式又形成了大量隐性债务,我们估算目前这一部分政府隐性负债高达30万亿,纳入隐性负债之后的政府负债率已经接近70%,其实已经高于国际警戒线了!股市长期低迷。债务越来越重,意味着其索取的回报越来越高,与之相反股权的回报就会越来越低,体现为中国股市长期低迷,牛短熊长。虽然放水也能带来股市的短期反弹,比如08年放水以后上证综指一度从1664涨至3478点,14、15年放水之后上证综指一度涨至5178点,但目前的上证综指不到2900点,比上一轮反弹高点,跌幅已经接近一半。如果从08年9月15日央行第一次降息开始测算,经过十年放水之后,上证综指的累积涨幅仅为38%,年化涨幅仅为3.3%,也就是和同期的银行存款利率相似。房价越来越高。而另一方面,由于货币越来越多,房地产成为最大的受益者。从房价来看,统计局公布的全国新房销售均价在08年只有3900元/平米,到目前已经升至8700元/平米,10年涨幅超过1倍以上。但这个价格其实不可比,因为新房越盖越远,比如10年以前上海卖的新房都在内环内,现在几乎都在外环。我们按照可比价格来测算,几乎所有一二线城市的房价涨幅都在3倍以上,折算成年化涨幅超过15%。外汇储备由升转降。
前两次中国放水,未导致外汇储备和汇率压力,一个重要的背景是全球都处于货币宽松的环境,08年和11年美欧先后经历了债务危机。但是从15年开始,美国已经正式转入加息周期,所以第三次中国放水开始导致外储流失和汇率贬值的压力。再加上中美贸易战愈演愈烈,中国主要出口伙伴的美日欧大有另起炉灶搞自由贸易区的趋势,那么中国的出口以及外贸顺差或将遭遇趋势性的萎缩,从而给外储以及人民币汇率带来更大的压力。放水就是饮鸩止渴,短期有效长期有毒!前事不忘,后事之师!真心希望我们能吸取过去大水漫灌的教训,不要走到靠地产泡沫发展的老路,而应该加大改革开放力度、大力减税鼓励创新,否则按照历史经验,过不了1年,我们就会再次面对痛苦的考验!https://mp.weixin.qq.com/s/ZQjFUtjQ2UpjXMOHkfA4mQ

黑熊怪 发表于 2018-7-29 18:33:42

跟吸大烟的效果真像!

迷途小生 发表于 2018-7-29 17:47:13

地产像恶性肿瘤,小的时候,消耗不了太多营养物质,所以人看起来还健康。等肿瘤快速长大了,会消耗掉全身大部分营养,其他器官因为缺乏营养而开始衰竭,那时候就彻底没救了。
这营养就像是放水,初期补充点营养,就可以胖起来,都后期,补再多营养也不够肿瘤吸收的。
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