抽上瘾了

寂静回声

财政部部长刘昆近日接受路透社专访时，公开提出担忧。路透社引述消息人士的话说，当局计划向基建项目投入更多资金并放宽对地方政府的借款限制，以帮助减轻中美贸易战对经济的冲击。

这次基建支出规模将取决于贸易战的演变情况。“短期来说，最有效的方式是增加基建投资。”一位向政府提供建议的内部人士表示，“由于货币政策效果不彰，我们将让财政政策在支撑经济方面起更大的作用。”

《华尔街日报》预测，这一轮固定投资的刺激效应可能较小，因为关键的房地产市场仍然表现“良好”。

根据国家统计局8月14日公布的7月经济数据，投资续创新低，消费表现低迷，工业增加值增速未达预期，唯有房地产继续高企。1至7月住宅销售额同比增长16.2%，房地产投资额（包括商业和住宅地产）同比增长10.2%。

但问题是，政府固定资产支出的正收益越来越差（边际效应递减），负作用越来越明显，中共当局这种不停施肥、希望增加产量的做法已经面临新挑战。在2018年中美贸易紧张关系升级后，当局为保经济增长，已经悄悄放松了对地方政府借债的“去杠杆”控制指导。

国务院7月停止发出督查通知，并敦促地方政府加快推进已经批复的投资项目，以重振经济增长。统计局发言人毛胜勇7月16日也告诉媒体，在北京完成对地方政府债务的检查后，将启动更多的基础设施项目。

2018年上半年的基础设施的固定资产投资共增长7.3%，远远低于2017年上半年的增长速度（21.1%）。

在发展公路和铁路方面，地方政府一直是基础设施投资的大头。如果要通过基础设施投资带动经济，首先要解决地方政府的注资问题。

通常，地方政府以两种方式注入基建资金，最常见的方法是建立地方政府融资工具。这是2008年金融危机之后，地方政府主要的基建资金来源。

当时，当局提出4万亿元（约5,900亿美元）刺激计划，其中地方政府被要求投资数十亿美元来刺激经济，使得地方政府频频发行债务；这类表外实体如雨后春笋般地涌现，在吸纳资金的同时，也让地方政府背上沉重的债务负担。

到2017年，中央政府在对这类借贷的庞大规模和腐败现象提出警告时，也开始提出去杠杆、打击这种不透明的地方政府债务。所以，2018年为应对贸易战，当局放松地方债务管制，或让这个问题更加难解。

8月，中国出现第一家地方政府融资工具宣布违约，引发外界对中国偿还其大规模债务能力的担忧。新疆生产建设兵团第六师国有资产经营有限责任公司8月在一份公告中承认，未能偿还7,300万美元境内债券的利息和本金。

作为首次爆出地方政府融资出问题，外界担心，这是否意味着更多地方政府融资平台违约的可能性以及公司债券市场中是否会出现更糟糕的抛售，抑或进一步损害投资。因为从去年开始，已有多家国际评级公司，如惠誉等，对中国地方政府融资工具可能导致债券违规提出警告。

现在，中央政府已更加倾向于让地方政府通过合法的市政债券市场借入资金。《华尔街日报》分析说，问题是，大多数低评级和较小的城市被市政债券市场拒之门外，即使他们愿意且能偿付大部分实际资本支出。

此外，市政债券市场的规模也跟不上需求。中国7月净市政债券发行量比3月高出三倍，但各种迹象显示投资仍在放缓。2018年前七个月，电力和热力基础设施投资与去年同期仅增长5.7%，远低于2017年的19%的增长速度。

《华尔街日报》指，这种结果将最终导致大城市和省份通过市政债券筹集到的资金减少。如果投资干涸情况进一步恶化，不光对北京进一步放松信贷有压力，人民币反弹也难以为继。同时，这也意味着中国的债务与GDP之比可能在2019年再次上升。

根据国际金融协会的报告，中国债务总额与GDP之比已从危机前的171%飙升至2016年的299%。该比例在2017年官方“去杠杆”下略有下降。

英国《金融时报》8月初发表社评文章警告说，虽然跟发达国家比，中国的债务比率并不高，但它已是新兴市场中的一个异类；且除了债务总体规模惊人，债务的分布特征更吓人。“中国债务高企、消费无力以及缺乏为解决经济问题做出艰难选择的政治意愿，都让当局陷入困境。”纽约时事评论员朱明说。他表示，准确地说，财政政策刺激可能短期能应付贸易战冲击，但对恢复经济健康无济于事。

《华尔街日报》报导说，共领导人还没有想出在经济景气时，如何能打击地方政府的不当基础设施支出而不会严重损害经济增长，或者在经济不景气时，如何放松缰绳而不会产生更多的坏帐的办法。“除非他们能够统一这个循环，否则这对中国经济的长期前景不利。”文章说